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Wunschanalyse Deutsche Bank
Geschrieben von Stephan Heibel
Veröffentlicht: 08:40 - 10.02.2018
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Herzlich Willkommen zu unserer Wunschanalyse in Zusammenarbeit mit Stephan Heibel vom Heibel-Ticker.de Börsenbrief (www.heibel-ticker.de).


„Nichts ist spannender als Wirtschaft“ lautet ein Werbeslogan der Wirtschaftswoche. In dieser Wunschanalyse zeige ich Ihnen das Kalkül des weltgrößten Hedgefondsmanagers auf, der gegen die Deutsche Bank wettet. Es geht um Demographie, Kultur und Politik und die Positionen könnten gegensätzlicher nicht sein. Vergessen Sie KGV und Dividendenrendite der Deutschen Bank, hier werden größere Themen gespielt.





Kennzahlen der Deutschen Bank
laut Sharewise.com

ISIN: DE0005140008, WKN 514000

Kurs aktuell: 12,52€



Nichts ist spannender als Wirtschaft





Ich entführe Sie heute mal in einer andere Welt: die Welt des großen Geldes. Der weltgrößte Hedgefonds wettet darauf, dass die Deutsche Bank vor die Hunde geht. Der Gründer Ray Dalio hat seine Gründe, die er gut nachvollziehbar verbreitet. Wenn er Recht hat, wird Deutschland in den kommenden Jahren ernste Probleme haben. Vielleicht irrt er sich aber auch nur. Doch so einfach sollten wir die Argumente des in den vergangenen Jahrzehnten erfolgreichsten Hedgefondsmanager nicht beiseite schieben.


Daher werde ich in der heutigen Wunschanalyse nicht die Geschäftsentwicklung und das Bewertungsniveau der Deutschen Bank in den Vordergrund stellen. Vergessen dürfen wir das aber auch nicht, daher werde ich nur kurz eine Übersicht über die aktuelle Situation in Deutschlands größtem Geldhaus geben.


Bilanz- und Geschäftsentwicklung ermutigend


Ich brauche Ihnen nicht zu erzählen, dass die Deutsche Bank in der Finanzkrise 2007 bis 2009 nur knapp der Verstaatlichung entgangen ist und im Anschluss unzählige kriminelle Machenschaften (insbesondere Marktmanipulation verschiedenster Märkte) aufgedeckt wurden. Der Deutsche Branchenprimus hat es geschafft, immer wieder genug Geld aufzutreiben, um Verluste und gerichtlich festgesetzte Strafen zu bezahlen, während gleichzeitig sukzessive die Leichen der Finanzkrise aus dem Keller geholt wurden und die Bilanz an die härteren Vorschriften von Basel II angepasst wurde. Ein Kraftakt, den das Geldhaus meiner Einschätzung nach ohne ihre wichtige gesellschaftliche Stellung als internationaler Knotenpunkt für die deutsche Exportwirtschaft nicht geschafft hätte.


Vereinfacht gesagt gibt es zwei Einnahmequellen für die Deutsche Bank: Zum einen Einnahmen aus dem Investmentbanking, die um so höher ausfallen, je volatiler (Kursschwankungen) die Finanzmärkte sind. Zum anderen Einnahmen aus der Zinsdifferenz zwischen Einlagenzins und Kreditzins.


In den vergangenen Jahren schwankten die Märkte immer weniger. Als Maßstab für die Schwankungen gilt der VDAX, der Volatilitätsindex auf den DAX. War der VDAX im Rahmen der Finanzkrise noch auf 83 gesprungen, so ist er seither kontinuierlich gefallen, zuletzt wurden sogar Tiefstwerte unter 11 erreicht. Das Investmentbanking hat im abgelaufenen Q4 2017 grottenschlecht abgeschnitten, viel schlechter, als von Analysten nach mehrfachen Prognosesenkungen noch befürchtet wurde.


Die Zinsdifferenz zwischen Einlagen und Kredit wird durch die Zinskurve definiert: Je größer der Unterschied zwischen langfristigem und kurzfristigem Zins, desto größer die Zinsdifferenz und desto höher der Gewinn im Bankensektor. Nun, die Zinskurve ist derzeit extrem flach, der kurzfristige Zins ist sogar negativ und der 10-Jahreszins steht bei etwa einem halben Prozent. Auch hier gibt es derzeit nicht viel zu verdienen.


Dennoch hat es CEO John Cryan in dieser schweren Zeit geschafft, durch Kapitalerhöhungen (verwässert den Aktienkurs), Umstrukturierungen (Verkauf von Unternehmensteilen) und Kosteneinsparungen (Personalabbau) die harte Kernkapitalquote auf 14% steigern, damit ist die deutsche Bank Basel II konform.


Doch die Umstrukturierung von Cryan trägt meiner Einschätzung nach bereits Früchte: Das vermeintlich schwache Q4-Ergebnis wurde durch die US-Unternehmenssteuerreform belastet, denn Verlustvorträge sind plötzlich nicht mehr so viel Wert und müssen angepasst werden. Dieser Effekt hat einen Quartalsgewinn in einen Quartalsverlust gedreht.


Ich betrachte die Deutsche Bank vor diesem Hintergrund als endlich halbwegs gesundet. Was die beiden Verdienstmöglichkeiten angeht, so ist Ihnen bestimmt nicht entgangen, dass wir seit zwei Wochen extreme Börsenturbulenzen haben. Die Volatilität ist in den Himmel geschossen, das Investmentergebnis der Deutschen Bank, die unter viel Kritik kürzlich noch den Mitarbeitern dieser Sparte Milliardenboni ausgeschüttet hat, dürfte bereits im laufenden Quartal anspringen. Und am Zinsmarkt kommt ebenfalls die Zinswende in Sicht, in den USA liegt das schon hinter uns.


Aus dieser Betrachtung ist die Deutsche Bank eine Aktie, die man eigentlich jetzt kaufen muss. Doch schauen wir uns nun mal näher an, warum Ray Dalio bei der Deustche Bank auf fallende Kurse spekuliert.


Ray Dalio erklärt die Welt


Ray Dalio hat im Jahr 1975 den Hedgefonds Bridgewater gegründet. Heute verwaltet er 160 Mrd. USD und ist damit der größte Hedgefonds der Welt. Irgendwas muss er richtig gemacht haben, sonst würden ihm nicht so viele reiche Menschen ihr Geld anvertrauen.


Vor 10 Jahren hat sich Dalio hingesetzt und ein Bucht mit 300 Seiten geschrieben, in dem er seine Sicht der Welt darlegt. Dieses Buch aktualisiert er nun alle paar Jahre, zuletzt 2017. Er behandelt darin sämtliche Finanzkrisen der vergangenen 100 Jahre im Detail und wirft sogar einen Blich 500 Jahre zurück. Daraus zieht er seine Schlussfolgerungen betont „unwissenschaftlich“, sondern eher als jemand, der gut beobachtet und eine große Portion Bauernschläue hat.


Sehr einleuchtend hat Dalio die Wechselwirkung der Geldflutung durch die Notenbanken mit der Fiskalpolitik, den Ausgaben der Regierungen, dargestellt. Auch sehr gut veranschaulicht ist die Bedeutung von Kredit für das Wachstum einer Wirtschaft.


Es gibt ein halbstündiges Video in deutscher Sprache, dass seine Sicht der Welt präsentiert: http://www.economicprinciples.org/de/index.html.


In seinem 300 Seiten umfassenden Dokument wird dann noch detailliert die derzeitige Situation der einzelnen Industrieländer analysiert. Das Dokument können Sie als PDF hier herunterladen:

http://www.economicprinciples.org/w...leveragings.pdf


Das für mich überraschende: Überall im Dokument erscheinen Italien und Deutschland als die zwei Länder mit den schlechtesten Zukunftsaussichten. Und konsequenterweise hat Dalio DAX-Aktien sowie Aktien aus dem MIB (Mailand) leerverkauft. Bridgewater ist mit 6 Mrd. EUR short in DAX-Aktien und weiteren 3 Mrd. EUR short in italienischen Aktien, jeweils vorzugsweise große, liquide Aktien und gerne aus dem Finanzsektor.


Der weltgrößte Hedgefonds wettet gegen Italien und Deutschland


Es gibt Meldepflichten für institutionelle Anleger. Übersteigt eine Position eine bestimmte Größe, so müssen sie das den zuständigen Behörden melden. In Deutschland muss beispielsweise jede Leerposition, die größer ist als 0,5% der Marktkapitalisierung des betreffenden Unternehmens, bis zum Folgetag um 15:30 Uhr veröffentlicht werden. In Deutschland kann man das im Bundesanzeiger einsehen.


Im Herbst veröffentlichte Bridgewater, mit 700 Mio. EUR gegen italienische Banken positioniert zu sein. Im Januar wurde diese Position auf nicht-Banken ausgeweitet und auf 3 Mrd. EUR vergrößert.


Am 29.1. gab Bridgewater bekannt, 0,51% der Aktien der Deutschen Bank leerverkauft zu haben. Zwei Tage später wuchs die Position auf 0,63% an. Anfang dieser Woche legte Dalio nochmals nach, am Montag stieg die Position auf 0,7%, am Dienstag auf 0,8%. Das heißt, in den turbulenten Ausverkauf im DAX hinein hat Bridgewater nicht etwa Gewinne realisiert, wie man es von einem kurzfristig orientierten Spekulanten erwarten würde, wenn seine Spekulation auf fallende Kurse in so kurzer Zeit aufgegangen ist, sondern die Positionen wurden ausgebaut.


Lediglich am Mittwoch wurde dann ein kleiner Teil zurückgekauft, die Leerposition schrumpfte auf 0,76%. Das sind immerhin knapp 200 Mio. Euro, mit denen Bridgewater auf fallende Kurse bei der Deutschen Bank wettet.


Ähnliche Leerpositionen hält Bridgewater heute bei der Deutschen Telekom, Daimler, SAP, Allianz, Fresenius, Siemens, Münchener Rück, adidas, BASF, Bayer, E,On und der Deutschen Post. Dreizehn der 30 DAX-Aktien sind mit über 0,5% betroffen, wir wissen nicht, welche anderen DAX-Aktien vielleicht ebenfalls leerverkauft wurden, nur eben in einer kleineren Dimension. Insgesamt hat Bridgewater also DAX-Aktien im Wert von mindestens 6 Mrd. EUR leerverkauft.


In Italien und Deutschland, ein wenig auch in Frankreich wettet Bridgewater also mit mindestens 9 Mrd. Euro auf fallende Kurse. Das entspricht also mindestens 7% des Portfolios von Bridgewater (9 Mrd. EUR = 11 Mrd. USD von 160 Mrd. USD).


In meinem Heibel-Ticker Portfolio sehe ich 10% für Spekulationen vor, verteile diese Spekulationen jedoch möglichst auf fünf voneinander unabhängige Spekulationen zu je 2%. Wenn jemand also 100.000 Euro im Depot hat und auf etwas spekulieren möchte, dann jeweils bitte nur mit 2.000 Euro pro Spekulation. Das hat sich über Jahre als sinnvolle Faustregel erwiesen.


Ray Dalio ist sich so sicher bei seiner Spekulation gegen Italien und Deutschland, dass er seine Positionsgröße sogar auf 7% ausweitet. Beachtlich.


Herdentrieb: Andere Hedgefonds folgen


Na, wenn wir schonmal dabei sind, dann schauen wir uns mal die anderen Hedgefonds an: AQR Capital Management mit Sitz in Connecticut, USA, in der Nachbarschaft von Bridgewater, hat mit 1,32% der ausstehenden Aktien die größte Leerposition in der Deutschen Bank. AQR wettet daneben noch gegen ADVA Optical, Bilfinger, Sartorius, GEA Group, Zalando, ProSiebenSat.1, Commerzbank und Qiagen.


Überhaupt scheint der deutsche Aktienmarkt bei Hedgefonds für Leerpositionen zunehmend beliebt zu werden. Unter http://shortsell.nl/universes/Duitsland können Sie für jede Aktie sehen, wie stark und von wem sie leerverkauft wurde.


An dieser Stelle sollte ich Leerpositionen vielleicht ein wenig einordnen: Hedgefonds haben die Aufgabe, Rendite zu erzielen, wenn alle anderen Anlagen an Wert verlieren. Institutionelle Anleger, die Milliarden verwalten, legen das Vermögen größtenteils in Anleihen, Aktien und Immobilien an, um an Wertsteigerungen zu partizipieren. Doch die Finanzmathematik hat gezeigt dass man zu jedem Zeitpunkt auch Anlagevermögen in Orte stecken sollte, die gerade dann zulegen, wenn alle anderen verlieren: Hedgefonds.


Hedgefonds müssen also nach Anlageorten suchen, die nicht parallel zu den anderen Anlageklassen laufen. Und wenn man Aktien leerverkauft, dann hat man genau dieses Ziel erreicht. In Zeiten, zu denen sämtliche Anlageklassen parallel an Wert zulegen, wie in den vergangenen Jahren, dürfen Hedgefonds auch mal Verluste machen. Institutionelle Anleger verbuchen die Verluste ihrer Hedgefonds gegen die hoffentlich viel größeren Gewinne der anderen Anlageklassen.


Hedgefonds sind also so etwas wie eine Versicherung für Aktien, Anleihen und Immobilien. Und Versicherungen kosten Geld, solange alles gut läuft.


Wir dürfen also nicht bei jeder Leerposition sofort das Schlimmste befürchten. Anders ist es jedoch bei der exorbitant großen Leerposition von Bridgewater, wie oben gezeigt: Das ist keine Absicherung, dahinter steckt ein durchdachtes Kalkül. Schauen wir uns das Kalkül von Ray Dalio nun einmal näher an.


Demographie, Kultur, Schulden, Bildung, Sozialsystem


Ab Seite 172 untersucht Dalio die Situation der wichtigsten Länder der Welt. Da werden die Industrienationen Europas gegen die Schwellenländer (BRIC) gestellt, da wird die USA als Maßstab angesetzt und beurteilt, wer besser, und wer schlechter ist. Argentinien, Brasilien und Mexico werden ebenso betrachtet wie Australien, Japan, Thailand und Singapur.


Langfristig laufen die Aktienmärkte parallel zum Wirtschaftswachstum der einzelnen Länder. Während Dalio auf Sicht von 10 Jahren für Indien ein jährliches Wachstum von 7,2% bis 9,2% erwartet, rechnet er für Deutschland nur mit 0,3% bis 0,8%, für Italien sogar nur mit einer Schrumpfung von -0,6% bis -0,2%.


Als Grund für seine Erwartungen geht er nun im Detail durch die einzelnen Faktoren, die das Wachstum bestimmen.


Demographie: Die arbeitende Bevölkerung wird in Deutschland seiner Untersuchung zufolge um jährlich 0,8% schrumpfen, in Italien um 0,6%. Gleichzeitig werde der Produktivitätszuwachs je Arbeitskraft in Deutschland bei 1,1-1,6% liegen, in Italien bei -0,2 bis +0,2%. So zeigt Italien künftig eine rückläufige Produktivität während Deutschland mit einem mageren Plus davonkommt.


Ich will Ihnen hier seine Ausführungen nun nicht nacherzählen: In ähnlicher Weise betrachtet er die Kultur, wo beispielsweise der Krankenstand und die Anzahl der Urlaubstage verglichen werden. Zur Kultur zählt er auch den Bildungsstand und die Sozialabgaben. Und, ganz wichtig aus Sicht von Dalio, die Neigung, Schulden aufzunehmen, zählt ebenfalls zur Kultur eines Landes und ist damit ein wichtiger Indikator für das künftige Wachstum.


Deutschland ist berühmt für seine Austeritätspolitik, entsprechend gering wird nach Meinung Dalios das künftige Wachstum ausfallen. Italien ist bereits hoffnungslos überschuldet, kann also keine zusätzlichen Schulden mehr aufnehmen und wird daher ebenfalls nicht sonderlich wachsen.


Wenn Sie sich ein wenig mit der Darstellung von Dalio beschäftigt haben, dann werden Sie schnell erkennen, dass er nicht nur auf den aktuell laufenden Crash wettet, sondern längerfristige Ziele vor Augen hat.


Meine Meinung: die Geschworenen beraten noch, das Urteil wurde noch nicht verkündet. Doch es könnte sein, dass Dalio den positiven Effekt auf die Gesamtwirtschaft unterschätzt, den der hohe Bildungsstand in Deutschland hat und den das funktionierende soziale System hat. Hoffen wir das Beste.


Europa vor der Entscheidung


Neben Demographie und Kultur gibt es noch Politik. Die Politik klammert Dalio in seiner Betrachtung explizit aus, da sie unberechenbar sei. Achtung, jetzt wird’s politisch:


Am 4. März wählen die Italiener ihre neue Regierung. Es ist damit zu rechnen, dass die Italiener gegenüber Europa eine härtere Gangart einlegen werden, wenngleich ich derzeit nicht fürchte, dass sie den Briten folgen werden. Sie werden mehr Unterstützung fordern, denn alleine werden sie ihre Finanzen in absehbarer Zeit nicht in den Griff bekommen.


Und wer wird künftig den Forderungen der Club-Med Länder die Stirn bieten müssen? Nun, neben Mutti fällt das in die Aufgabe der Außenpolitik und insbesondere ins Finanzministerium, das die geforderten Gelder freigeben muss. Bislang haben Mutti und Schäuble mit zugenähten Taschen das Vermögen der Deutschen gesichert. Leider waren die Taschen so fest vernäht, dass es nicht einmal Gelder für dringend erforderliche Investitionen in Deutschland gab. Der Staat muss seine Ausgaben in Krisenzeiten erhöhen. Hätte Mutti das getan, dann müsste ich mich nicht noch immer über die zu langsame Internetleitung ärgern und außerdem hätten wir dann kein Geld mehr, auf das die Club-Med Länder scharf sein könnten.


Nun, der Zug ist abgefahren. Der Staatssäckel quillt über, wir werden aller Voraussicht nach einen SPD-Außenminister bekommen (Schulz), der als echter Europäer für den europäischen Frieden alles tun wird. Und wir werden einen SPD-Finanzminister bekommen (Scholz), der meiner eigenen Erfahrung nach nicht nach dem Willen des Volkes handelt, sondern im politischen Morast nach gangbaren Wegen sucht. Schulz und Scholz: Uh und Oh!


Zum Glück haben wir Mutti, die eine klare Linie vorgibt, an die sich die Ministerien zu halten haben. Sie lautet sinngemäß: Macht was ihr wollt, bis das Kind in den Brunnen gefallen ist. Dann komme ich mit intelligenten Rettungsaktionen.


Zu viel Sarkasmus? Tut mir leid.


Es droht die schlimmste aller Welten für Deutschland


Zurück zur Deutschen Bank und zu Ray Dalio: Wenn Deutschland also durch einen europäischen Einlagensicherungsfonds oder ähnliche Klimmzüge für die Schulden der Club-Med Länder aufkommen wird, dann laufen die Dinge aus Sicht von Dalio gleich doppelt schlecht für Deutschland: Zum einen erhöhen sich die Schulden, die doch eigentlich verringert werden sollten. Und zum anderen gibt es auch keinen stimulierenden Effekt von Investitionsprogrammen für die Deutsche Wirtschaft, denn das Geld fließt ja in den Süden.


Erfolg und Misserfolg von Banken sind eng an die wirtschaftliche Entwicklung ihres Heimatlandes geknüpft. Wenn der deutschen Wirtschaft das, was sie braucht, nämlich Investitionen in Infrastruktur und Bildung, vorenthalten werden (Austerität) und gleichzeitig dennoch der Schuldenstand steigt (Belastung zukünftiger Generationen), dann wird das Wirtschaftswachstum suboptimal ausfallen. Es ergibt sich in der Welt von Dalio eine düstere Zukunft für Deutschland.


Wie oben gesagt: Ich gebe hier die Sichtweise von Dalio wider doch ich vermute, dass er positive Effekte unseres guten Sozialsystems und unseres guten Bildungsstands unterschätzt. Ich weiß jedoch nicht, was am Ende rauskommen wird.


Für die Deutsche Bank würde das folgendes bedeuten: der Schrumpfungsprozess (Deleveraging), der nach der Finanzkrise einsetzte und in Deutschland nahezu beendet ist, wird in Europa noch ein paar Jahre anhalten und daher noch länger ein Niedrigzinsumfeld erforderlich machen, als wir es uns derzeit wünschen. Auch Deutschland würde in dieses Problem gezogen werden, wie durch die Besetzung der Ministerien absehbar. Die eine Einnahmequelle der Deutschen Bank, Zinsdifferenz aus Einlagen und Krediten, würde sich wider Erwarten vieler Analysten nicht so schnell erholen.


FAZIT


Ich werde im Heibel-Ticker die Aktionen von Bridgewater im Auge behalten. Sollte sich Dalio bald von seiner Leerposition trennen, wäre das in meinen Augen ein Startsignal für die Wiederaufnahme der Hausse, den Melt-Up Boom. Sollte Dalio jedoch an seiner Wette festhalten, wird es spannend bleiben, wie sich Politik, Wirtschaft und Finanzmarkt entwickeln. Nur eines ist dann sicher: Wir werden uns an größere Schwankungen, eine höhere Volatilität gewöhnen müssen.


Interessante Anlageideen arbeite ich in meinem Heibel-Ticker aus, schauen Sie doch mal rein. Wenn ich Sie über die Entwicklungen auf dem Laufenden halten soll, melden Sie sich doch einfach und unverbindlich für meinen kostenfreien Heibel-Ticker Börsenbrief


Take Share,



Stephan Heibel


Autor: Stephan Heibel, Chefredakteur & Herausgeber Heibel-Ticker.de Börsenbrief

Ersteller der Finanzanalyse



ÜBER DEN AUTOR: STEPHAN HEIBEL

Stephan Heibel ist Autor und Herausgeber des Heibel-Ticker.de Börsenbriefs, der wöchentlich kostenfrei per E-Mail verschickt wird. Darin werden die Hintergründe zu Kursbewegungen an den Finanzmärkten aufgezeigt und erklärt. Interessante Tradingideen werden daraus abgeleitet. Sie können sich unter http://www.heibel-ticker.de unverbindlich eintragen.

QUELLEN: Kurse von finance.yahoo.com, Bilanzdaten und Geschäftsdaten stammen aus dem Geschäftsbericht des Unternehmens sowie von der IR-Abteilung.




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